Финансовая сфера

Банковское обозрение


  • Правильным курсом
01.02.2011 Мнение

Правильным курсом

ЦБ, несмотря на соответствующие заявления, вряд ли перейдет на таргетирование инфляции в течение ближайших 1–2 лет. Что касается курса рубля, то стоит ожидать его укрепления в связи со стартовавшим избирательным циклом


Банк России в ноябре 2010 года опубликовал основные направления денежно-кредитной политики на 2011–2013 годы. Стоит напомнить, что в документе главной целью обозначено удержание инфляции в границах 5–7% в год.
ЦБ рассмотрел три варианта развития событий.
Первый — в 2011 году среднегодовая цена на российскую нефть на мировом рынке составит 60 долларов за баррель. Прирост ВВП в этом случае ожидается на уровне 3,6%. Инвестиции в основной капитал могут увеличиться на 2,9%.
Второй — в 2011 году нефть будет стоить 75 долларов. Прирост ВВП ожидается на уровне 4,2%, рост инвестиций в основной капитал — 10%.
Третий — среднегодовая цена на нефть марки Urals в 2011 году повысится до 90 долларов за баррель. Предполагаемый прирост ВВП составит 4,8%.

Оба предыдущих электоральных цикла характеризовались повышением курса рубля по отношению к доллару

В рамках валютной политики предполагается удержать волатильность российской национальной валюты в приемлемых границах. Регулятор считает целесообразным сократить прямое вмешательство в процессы курсообразования.
В целом новые руководящие принципы мало отличаются от озвученных годом ранее. Центробанк предполагает дальнейшую стабилизацию экономки, сворачивает последние антикризисные меры и переходит к таргетированию инфляции. При этом обретение в первую очередь финансовой, стабильности рассматривается как важный фактор содействия низкой инфляции.
В июле 2010 года инфляция достигла рекордно низкого уровня в 5,5% в годовом исчислении на фоне сжатия денежной массы в 2009 году, а также ограниченного спроса на деньги из-за кризиса. Но в итоге к концу года было достигнуто значение в 8,8% из-за взлетевших цен на продукты питания, что обусловлено летней засухой и ослаблением рубля (выросли цены на импортные товары). Учитывая, что на питание по-прежнему приходится около 40% потребительской корзины россиян, рост стоимости продуктов питания оказывает  значительное влияние на индекс потребительских цен.
Увеличение денежной массы влияет на инфляцию с лагом около 15–18 месяцев, и тот факт, что денежная масса показала положительную динамику только в сентябре 2009 года, позволяет оценивать инфляцию на уровне 5% без учета цен на продовольствие и скачков обменного курса. На инфляционные итоги 2010 года повышающее влияние оказало и увеличение расходов бюджета, что произошло под конец года.

Информированный оптимизм

В базовом сценарии Банка России предполагается снижение инфляции до 6–7% в 2011 году и до 4,5–5,5% к 2013 году. Мы считаем эти цифры слишком оптимистичными и думаем, что в первом полугодии она достигнет значения в 10% (год к году). Причин этому несколько.
Во-первых, сработает эффект от 30-процентного роста денежной массы в 2010 году. Во-вторых, инфляцию в I квартале 2011 года подтолкнет сезонное  увеличение регулируемых тарифов. Кроме того, прогнозируется увеличение цен на мясо (одно из последствий засухи 2010 года).

Постоянные заявления регулятора о необходимости обуздания инфляции заставляют предположить, что ставка рефинансирования может быть повышена на 25 базисных пунктов — до 8%

Центробанк предполагает снижение темпов роста денежной массы (агрегата M2) в 2011 году до 11–23%, что поможет снизить инфляцию в дополнение к эффекту от укрепления рубля во втором полугодии. Кроме того, постоянные заявления регулятора о необходимости обуздания инфляции заставляют предположить, что ставка рефинансирования может быть повышена на 25 базисных пунктов — до 8%, причем уже в первом квартале 2011 года. С другой стороны, увеличение притока капитала осложнит проведение политики высоких процентных ставок.
В среднесрочной перспективе, монетарные власти могут разрешить более свободное плавание валюты и контролировать инфляцию через ее таргетирование, однако мы считаем, что это вряд ли произойдет в течение ближайших одного-двух лет. Если отталкиваться от опыта и данных ОЭСР, то должны выполняться следующие предварительные условия для перехода на таргетирование инфляции:
1) более независимый, чем в России, и транспарентный центральный банк, который в состоянии измерять и влиять на инфляционные ожидания;
2) опять-таки более развитый финансовый рынок;
3) наличие эффективных трансмиссионных механизмов между инструментами денежно-кредитной политики и инфляцией.

Всё на выборы

Начиная с середины 2010 года динамика курса рубля стала меньше коррелировать с динамикой цен на нефть. Так, летом стоимость барреля нефть решительно пересекала рубеж в 80 долларов. В то же время рубль ослаб на фоне опасений о сокращении сальдо текущих операций. Кроме того, Центробанк допустил большую гибкость обменного курса, чтобы подчеркнуть существование двустороннего риска в колебаниях рубля, а это одна из главных предпосылок для введения инфляционного таргетирования. Кроме того, ослаблению рубля способствовало растущее беспокойство по поводу возможного начала «войны девальваций» и меньшей привлекательности российского рынка, по сравнению с другими emerging markets.
Рубль действительно выглядит неудовлетворительно по сравнению с валютами-конкурентами. Казалось бы, Россия стала одним из крупнейших бенефициаров восстановления цен на нефть на макроэкономическом уровне. При этом до кризиса курс российской валюты находился в диапазоне 23–24 рубля за доллар, а в 2010 году колебался в районе 30–31 рубля. В то же время некоторые из EM-валют — такие как бразильский реал и южноафриканский ранд — почти восстановили свои докризисные позиции.
Ряд факторов может изменить состояние рубля в 2011 году. Наиболее важный из них, на наш взгляд, — ускорение инфляции, и эта тенденция, как сказано выше, продолжится в I квартале 2011 года. Высокое инфляционное давление (особенно в год выборов) может заставить монетарные власти стать более терпимыми к укреплению рубля. Мы считаем, что минимальная задача для Центробанка — добиться в 2011 году инфляции на уровне ниже уровня предыдущего года, то есть менее 8,8%.
Второй важный фактор, на наш взгляд, — ситуация в мире и невысокая вероятность начала «войны девальваций» или «второй волны» кризиса в США, что могло бы привести к значительному падению цен нефть. Если же глобальные риски умеренны (что соответствует нашим ожиданиям; мы прогнозируем экономический рост в США в 2011 году более 3%), то и настроения инвесторов улучшаются, что снижает риски оттока капитала.
Третий заметный фактор — начало избирательного цикла с парламентскими выборами в 2011 году и президентскими в 2012-м. Оба предыдущих электоральных цикла характеризовались повышением курса рубля по отношению к доллару, так как этот показатель имеет особо важное значение для населения в связи с по-прежнему широким использованием доллара в качестве инструмента сбережения. Существует четкая тенденция к укреплению рубля в 2003–2004-м, а также в 2007–2008 годах. Последнее особенно показательно, если учесть, что в 2006 году в России либерализовали движение капитала.
Основные же риски для курса рубля в 2011 году включают внутренние политические  и глобальные факторы, которые могут вызвать отток капитала.

 






Новости Релизы
Сейчас на главной

ПЕРЕЙТИ НА ГЛАВНУЮ