Эксперимент закончился, рынок стал достаточно большим, и к нему перестали относиться как к игрушке. У рынка появились объемы (1,7 трлн только за 2025 год), участники, инфраструктура, регуляторная рамка, первые понятные продукты и первые очевидные ограничения. И появился главный вопрос: ЦФА останутся удобной цифровой формой короткого долга или станут новым языком для упаковки сложных прав, реальных активов и трансграничных расчетов?

На упомянутой выше конференции было три больших трека: дорожная карта развития, перспективы RWA и цифровые расчеты. Вместе они сложились в довольно целостную картину: этот рынок в России прошел первый этап, но настоящий экзамен для него только начинается.

Научились делать цифровой долг

Самый очевидный вывод после первой сессии: рынок есть. Это не презентационная концепция и не узкий эксперимент. Объемы эмиссий растут, банки и платформы участвуют в выпусках, регулятор достраивает правила, а разговор участников сместился от вопроса «Что это такое?» к вопросам вторичного обращения, интероперабельности, кредитных ЦФА, раскрытия информации и допуска институционалов. Но пока этот рынок масштабно научился делать только одну вещь — короткий простой долг в цифровой форме. Такой продукт легче всего объяснить инвестору и встроить в банковскую витрину: вот эмитент, сумма, срок, ставка, погашение. Экономика понятна, сравнение с облигацией или займом напрашивается само собой.

Спикеры пленарной дискуссии конференции «Цифровые активы в России». Фото: Илья Сергеев / «Б.О»

Проблема в том, что, если ЦФА останутся только «цифровым займом», их потенциал будет сильно меньше заявленного. Привычный долг, записанный в новой технологической форме, может быть быстрее, удобнее, дешевле в администрировании, но этого недостаточно, чтобы говорить о новом рынке. Настоящий вопрос в другом: смогут ли ЦФА стать инфраструктурой для более сложных финансовых конструкций, которые в классической форме либо неудобны, либо дороги, либо плохо делятся между инвесторами?

Кредитные ЦФА: мост между банковским балансом и инвестором

Одним из самых интересных сюжетов были кредитные ЦФА: активы, привязанные к кредитному риску. Банк может взять кредитный договор или пул кредитов и выпустить под него ЦФА, с которого инвестор получит доход, если заемщики платят, и берет на себя часть риска, если они перестают платить. По сути, это шаг в сторону балансовой секьюритизации в более гибкой цифровой конструкции, где банк может структурировать права и риски по конкретному кредитному активу или портфелю.

Для банков такие продукты могут стать инструментом управления капиталом, резервами и кредитным риском. Если такая конструкция признана регуляторно и работает не только технологически, но и экономически, банки смогут высвобождать возможности для нового кредитования, не продавая кредитную экспертизу, а делясь частью риска с инвесторами.

Инвесторы получают доступ к доходности кредитных портфелей, которые раньше жили внутри банковского баланса. Но вместе с возможностью приходит и новый набор вопросов: какие заемщики «лежат внутри», как устроен портфель, кто администрирует долг, что происходит при просрочке, есть ли обеспечение, как работает взыскание, кто и как раскрывает информацию. Именно здесь рынок ЦФА впервые начинает отличаться от простой витрины доходности.

Без вторичного рынка ЦФА останутся первичным продуктом

Сегодня большая часть сделок с ЦФА происходит на этапе размещения. Инвестор покупает инструмент и, как правило, рассчитывает держать его до погашения. Формально вторичные сделки возможны, но полноценной инфраструктуры, обеспечивающей ликвидность, нет.

Настоящий рынок начинается там, где инвестор может не только войти в инструмент, но и выйти из него, где появляется цена не только на первичном размещении, но и в процессе жизни актива, где можно управлять портфелем, фиксировать результат, перекладываться между инструментами. Без вторичного рынка ЦФА остаются продуктом размещения, но не полноценным классом активов.

Спикеры секции ЦФА конференции «Цифровые активы в России». Фото: Илья Сергеев / «Б.О»

Здесь же возникает тема интероперабельности. Пока рынок похож на набор отдельных островов: каждая платформа работает со своей клиентской базой, со своими выпусками и своей инфраструктурой. Это понятный этап развития: банки и платформы сначала строят собственные экосистемы и конкурируют за клиента. Но для инвестора депозиты, облигации, фонды, ЦФА и другие инструменты — это сообщающиеся сосуды. Деньги будут перетекать туда, где лучше сочетание доходности, риска, ликвидности, понятности и удобства.

Если клиент не может купить актив другой платформы, перевести его, продать или использовать в привычной инвестиционной логике, рынок остается фрагментированным. Интероперабельность — это не просто технологическая задача, а вопрос зрелости.

RWA: главный экзамен на взрослость

RWA — Real World Assets — это реальные активы, права на которые упакованы в цифровую форму. Проще говоря, это цифровое право на что-то из реального мира: недвижимость, металл, топливо, инфраструктурный объект или денежный поток от него. На первый взгляд, звучит как простая идея: давайте токенизируем всё. Квадратные метры, самолеты, электроэнергию, будущую выручку, портфели кредитов, объекты инфраструктуры. Но именно здесь и появляется главный риск упрощения. RWA — это не просто механическая оцифровка физических объектов или прав собственности ради создания их цифровых копий. Настоящий вопрос звучит иначе: какие права на реальный актив можно сделать инвестиционно качественными, понятными, защищенными и масштабируемыми? Это принципиальная разница.

Когда мы спрашиваем «Что токенизировать?», в центре внимания оказывается технология: платформа, реестр, формат выпуска, цифровая оболочка. Это все уже практически есть. Но когда мы спрашиваем «Какие права сделать качественными?», в центре внимания оказываются актив, денежный поток, юридическая конструкция, механизм взыскания, раскрытие информации и защита инвестора. Блокчейн сам по себе не отвечает на эти вопросы, но если всего этого нет за цифровой оболочкой, то это не новый инвестиционный продукт, а красивая упаковка пустоты. Серьезные эмитенты и инвесторы в это играть не будут. Именно поэтому RWA — это главный экзамен для рынка цифровых активов на зрелость и инструмент, с которым нужно двигаться дальше.

Энергетика и инфраструктура: где может быть настоящий масштаб

Самым содержательным примером стала энергетика и капиталоемкая инфраструктура. Это именно тот тип активов, который плохо укладывается в простую логику короткого долга. Энергетический актив длинный, капиталоемкий, плохо делимый и сложный с точки зрения договоров и регулирования. У него может быть многолетний денежный поток, зависимость от тарифов, долгосрочных договоров, инвестпрограмм, регуляторных решений, технических параметров и операционных рисков. В исходном виде такой актив удобен в основном крупному профильному инвестору. И здесь цифровое право может стать не украшением, а новым языком упаковки прав на экономику актива.

Масштаб потенциального рынка огромен. В обсуждении прозвучала оценка инвестиционной потребности в энергетике до 2040 года: около 88 ГВт новой мощности, модернизация около 66 ГВт из существующих 253 ГВт, общий объем инвестиций — около 57 трлн рублей, из которых примерно 40 трлн рублей приходится на генерацию и 17 трлн рублей — на сети. Для рынка капитала это огромная задача. Для ЦФА — уникальная возможность, но при одном условии: если цифровая форма поможет не просто «нарезать» актив, а сделать права на него понятными, защищенными и пригодными для инвестирования. Например, цифровое право может быть привязано к конкретной экономике проекта: будущему денежному потоку от поставки электроэнергии, платежам по долгосрочному договору, правам требования, обеспеченным активом или структурированной доле в понятной финансовой конструкции.

Будущее RWA — у тех, кто научится отбирать активы, различать классы риска, структурировать права, стандартизировать конструкции и доставлять продукт инвестору так, чтобы ему доверяли не только энтузиасты, но и институциональный капитал.

Новый закон: «крипта» выходит из серой зоны, но не становится свободными деньгами

Третий трек конференции был посвящен новому законодательству о цифровых валютах и цифровых правах. Главная мысль ясна: государство не делает криптовалюту полноценными деньгами внутри России, но создает для нее регулируемый коридор.

Ключевой запрет сохраняется: расчеты криптовалютой внутри России не легализуются как обычное средство платежа. Но во внешнеторговых расчетах цифровые валюты и цифровые права уже становятся рабочим инструментом — через экспериментальный правовой режим, под надзором Банка России и через регулируемую инфраструктуру. Криптовалюта становится инструментом для конкретных задач: трансграничных расчетов, внешней торговли, обхода узких мест классической платежной инфраструктуры.

Спикеры секции RWA конференции «Цифровые активы в России». Фото: Илья Сергеев / «Б.О»

Новый пакет законопроектов, прошедший первое чтение, должен создать правовую рамку для обращения цифровых валют и цифровых прав. В этой рамке появляются новые инфраструктурные участники: цифровые депозитарии, организаторы торговли, обменные организации, профессиональные участники.

Особенно интересна фигура цифрового депозитария. Он должен вести учет цифровых валют и цифровых прав, фиксировать переход прав, исполнять судебные решения, проводить аресты и исполнять иные ограничения.

Парадоксально, что инструмент, который исторически рождался из идеи децентрализации, в российской модели входит в классическую логику финансовой инфраструктуры — учет, контроль, посредники, ответственность, надзор.

Сделки с цифровыми валютами будут попадать в валютное регулирование и валютный контроль. Операции должны проходить через регулируемых участников с выполнением требований по ПОД/ФТ. Потребуются идентификация клиентов, проверка кошельков, анализ происхождения транзакций. У владельцев иностранных криптокошельков может появиться обязанность отчитываться перед налоговыми органами. Уже существует возможность конфискации цифровой валюты в рамках процессуальных действий. Для бизнеса это, скорее, хорошая новость: появляется больше правовой определенности. Для криптоэнтузиастов — более сложная: свободы станет меньше. Для банков и платформ — потенциально большой новый рынок инфраструктуры, учета, комплаенса и сопровождения клиентов.

Главные выводы

Конференция показала, что рынок ЦФА в России входит во второй этап развития, связанный со вторичным рынком, интероперабельностью, раскрытием информации, кредитными инструментами, институциональными инвесторами, RWA, трансграничными расчетами. И способностью цифрового права стать не просто новой оболочкой, а новой инфраструктурой финансового рынка.

Для банкиров главный вывод таков:

ЦФА становятся зоной стратегических возможностей. Это не отдельный цифровой продукт, а потенциальный инструмент управления балансом, кредитным риском, капиталом, клиентскими инвестициями и трансграничными расчетами. Но выиграют не те, кто быстрее выпустят больше инструментов, а те, кто научатся строить доверие, ликвидность и понятную клиентскую ценность.

Для инвесторов главный вывод другой: ЦФА расширяют инвестиционную карту, но требуют зрелости. Покупать нужно не слово «цифровой» и не красивую ставку, а понятную экономическую конструкцию.

И, возможно, главный вывод для всего рынка: ЦФА уже вышли из детского возраста, но еще не стали взрослыми. Они научились быть цифровым долгом, а теперь им предстоит доказать, что они могут стать цифровым правом на реальную инвестиционную ценность.

Больше фото с мероприятия — по ссылке.