Глобальная и российская макроэкономическая обстановка предполагает очень осторожное взвешивание тех рисков, которые существуют. Мы сейчас находимся в периоде смены моделей денежно-кредитной политики, которую проводит ЦБ вместе с иными государственными институтами.

Напомню, прошлая модель основывалась на том, что разрыв между уровнем внутренних сбережений и инвестиций закрывался, во многом, за счет заимствований на глобальных финансовых рынках, высокий профицит текущего счета зачастую совпадал с профицитом капитального счета. В условиях фиксированного курса национальной валюты, Банк России эмитировал рубли, обеспечивая денежное предложение исключительно за счет роста чистых международных резервов.

Исходя из предположений о развитии макроэкономики на ближайшее время, мы видим в базовых сценариях увеличение объема чистого кредита для банковской системы примерно на 4–5 трлн рублей на перспективу трех лет

Темп их роста был так высок, что денежное предложение росло не менее чем на 30% в год, а иногда даже ближе к 40%. На этом фоне бюджет выступал стерилизатором, то есть была «умышленная» эмиссия и некоторая умеренная фискальная стерилизация — через механизмы накапливания остатков на счету в Банке России и перевода их в активы, существующие в рамках резервного фонда и фонда национального благосостояния.

Начиная с 2008 года, по причине изменения глобальной макроэкономики, вследствие кризиса и в силу выбора политики инфляционного таргетирования, серьезно изменились механизмы денежного предложения. Сейчас мы, хотя и по-прежнему имеем высокий профицит нашего счета — около100–110 млрд долларов в год, — он балансируется отрицательным сальдо кредитного счета, в силу чего резервы растут незначительно. В ближайшей перспективе мы предполагаем, что резервы будут немного увеличиваться в базовом сценарии, но темпы роста будут не выше 10 млрд долларов в год. Во многом это просто результат капитализации инвестиционного дохода от размещения этих активов, и, в очень малой степени, — результат тех операций, которые проводит ЦБ на внутреннем валютном рынке.

Поэтапное таргетирование

В документе «Основные направления денежно-кредитной политики» объявили, что в 2015 году рассчитываем полностью завершить переход на режим инфляционного таргетирования и свободного плавания национальной валюты. Уже сейчас ширина коридора — 7 рублей в бивалютной корзине, что позволяет говорить о почти свободном плавании. Результатом стало сокращение более чем в 10 раз среднего оборота Банка России на внутреннем валютном рынке. Соответственно, за счет прироста чистых международных резервов доставляется малая часть дополнительной ликвидности.

В этой ситуации второе принципиальное изменение — это переход от устойчивого отрицательного сальдо отношения Банка России с коммерческими банками, когда объемы вложений в банки: депозиты Банка России, облигации, остатки на счетах, — многократно превышали объемы валового кредита, к ситуации, когда валовой кредит устойчиво больше, чем величина остатков. И, следовательно, чистый кредит является положительным. В этом году Банк России выдал примерно 3 трлн валового кредита и 1,7–1,8 трлн чистого кредита коммерческим банкам. Значит, рост чистого кредита актива сейчас и на перспективу является у нас таким драйвером всех этих отношений.

И мы исходим из того, что это принципиальное и существенное изменение, не связанное прямо с ситуацией на глобальных финансовых рынках. То есть, конечно, она будет подвижной и будет меняться, на какое-то время финансовые рынки будут открываться, и российские эмитенты смогут привлекать средства с глобальных рынков капитала. Как мы видели, скажем, в первом полугодии 2012 года, рынок долгового финансирования, рынок корпоративных российских заимствований развивался довольно быстро, эффективно, и существенный объем средств, прежде всего по линии нефинансовых компаний, привлечен в российскую экономику, чего нельзя сказать о фондовом рынке.

Количественное смягчение

Тем не менее, эти периоды являются периодами отрицательных сальдовых отношений. Но вне зависимости, повторюсь, от текущего состояния капитального счета, спрос на ликвидность высокий. И это нормальная ситуация. Исходя из наших предположений о развитии макроэкономики на ближайшее время, мы видим в базовых сценариях увеличение объема чистого кредита для банковской системы примерно на 4–5 трлн рублей на перспективу трех лет. Соответственно, объем валового кредита может быть в размере пяти, с шести до семи трлн.

Принципиальный вопрос состоит в том, готов ли Банк России предоставлять такой объем средств, при том, конечно, условии, что на него есть спрос со стороны банков? Для того, чтобы в большей степени подготовиться, мы существенно изменили свой механизм рефинансирования в части требований к обеспечению, в части параметров операций, процентных ставок и иных показателей. То, что мы делаем, в каком-то смысле является аналогом программ количественного смягчения, которые проводят ведущие Центробанки и, которые, по сути, являются расширением баланса центральных банков. Так, Федеральная резервная система примерно в три раза увеличила свой баланс за последние несколько лет, Банк Японии, Банк Англии, Европейский ЦБ — демонстрируют нечто похожее. Прежде всего, мы идем путем проведения операций РЕПО и операций ломбардного кредитования под обеспечение этими активами, что с точки зрения содержательной, экономической, монетарной является почти одним и тем же: количественным смягчением.

На неделю — в ЦБ, овернайт — на межбанк

Год назад мы объявили, что переходим к использованию, в качестве ключевого ориентира и ключевой ставки, именно недельного РЕПО. Сейчас параллельно проходят операции однодневного и недельного РЕПО. С переходом к более свободному курсообразованию волатильность ликвидности резко уменьшилась. Волатильность курса уменьшилась, волатильность объемов операций на внутреннем рынке уменьшилась и волатильность объемов, требуемых «по ликвидности», также уменьшилась.

В среднем за последний год нормой является от 200 до 400 млрд — по операции РЕПО овернайт и 1,2–1,3 трлн рублей объем операций недельного РЕПО. Мы постепенно сдвигаем акцент в эту сторону и думаем в 2013 году полностью этот «сдвиг» завершить. Это, конечно, требует более качественной работы со стороны казначейств банков. Но изменение не привязано к конкретной дате. А мы готовы оказывать необходимую методологическую помощь.

В нашем арсенале есть и более длинные операции: мы проводим трехмесячные РЕПО и РЕПО до 12 месяцев. Это прямой результат спроса. Будет спрос — мы готовы проводить этих операций больше. Я напомню: когда мы только начали проводить РЕПО на 12 месяцев, мы ставили лимиты 500 млрд. Не использовано ни разу было даже 50. Сейчас мы ставим 50 млрд, и они не полностью используются, берут 30?40 млрд, вот в таких пределах мы работаем. Если банки скажут, что нужно 500, мы будем делать 500.

Ломбардный список

При этом мы существенно расширили и расширяем ломбардный список — не только за счет того, что мы понизили требования к рейтингу, о мы изменили другие параметры. У нас было одновременное требование по рейтингу — его объему, значит, эмиссии этих облигаций, по уровню ликвидности, то есть объему операций, которые совершаются российскими банками на международном рынке. Мы, в этом смысле, стали гораздо более либеральными и менее требовательными.

Очень серьезное изменение — введение дополнительного класса активов, которые принимаются для операций — это акции российских эмитентов

У нас исторически был разрыв между количеством ломбардного списка и списка активов, потом допущенных к операциям РЕПО. Там ломбардный список был всегда больше, а та часть его, которая допускалась к операциям РЕПО, составляла, скажем, 3/4 ломбардного списка. В этом году мы полностью ликвидировали этот разрыв, то есть все, что попадает в ломбардный список, сразу попадает и в список для операций РЕПО.

Очень серьезное изменение — введение дополнительного класса активов, которые принимаются для операций — это акции российских эмитентов. В 2009 году мы допускали это в качестве антикризисной меры, но приостановили после посткризисного смягчения. Сейчас мы возобновили эту практику как постоянную.

Мы не хотели делать очень длинный список эмитентов акций российских компаний, но, мне кажется, все ключевые участники есть — их более 20-ти. Мы постепенно готовы его расширять, но не хотели бы слишком сильно стимулировать банки принимать на баланс такие активы. Однако, коль скоро они уже имеются, то это вполне достойный актив для проведения этих операций.

Рефинансирование активов

Мы рефинансируем рыночные активы. У нас и есть бонды, которые не соответствуют рейтинговому требованию и не допущены в ломбардный список, но все-таки являются недурным обеспечением. У нас по ним есть право требования предоставленных кредитов. В «мягком» залоге банки депонируют заранее крайне необходимые операции и проверки в территориальных органах Банка России. Это суммы до 1 трлн рублей, из которых используют совсем небольшую часть.

Процент использования обеспечения — очень важный показатель. Если, скажем, по бумагам, допущенным в ломбардный список, у нас традиционно, в период высокого спроса на операции финансирования, коэффициент использования был 25–30%, то сейчас он устойчиво более 50%. Но все-таки тот гэп, который есть, позволяет только при операциях РЕПО по ценным бумагам из ломбардного списка, при необходимости, увеличить объем этих операций на 1,5 трлн рублей.

Понятно, что качественное обеспечение находится на балансе банков неравномерно, поэтому, с одной стороны, мы хотели бы стимулировать более активное участие банков, имеющих большую долю этого обеспечения на межбанковском рынке, и более качественно использовать трансмиссионный механизм. С другой стороны, мы исходим из того, что права требований имеются у всех банков и, если они оформлены должным образом, то они являются надежным и устойчивым источником получения ликвидности. В рамках этого у нас есть использование поручительств банков под рефинансирование и использование такого обеспечения как золото.

Обеспечение «валютой»

Еще одним важным резервом является проведение свопов, то есть использование обеспечения иностранной валютой, которая также имеется у большинства банков. Позитив этого механизма в том, что в период обострения ситуации на финансовых рынках проведение операций в валюте может дать необходимую ликвидность.

Мы сейчас проводим короткие операции валютного свопа, но мы принципиально готовы проводить длинные, до 12 месяцев, в той же линейке операций, как проводим операции ломбардного кредитования и операции РЕПО. Наверное, мы можем обдумать снижение ставки по валютным свопам: исторически она была самой высокой, почти штрафной ставкой, равнялась официальной ставке рефинансирования. Сейчас мы снизили ставки по этой операции и готовы рассмотреть возможность снижения в дальнейшем.

Мифы о ЦБ РФ

Есть несколько устойчивых мифов, связанных с параметрами наших операций, в том числе, операций процентной политики. Например, считается, что мы держим очень высокую ставку рефинансирования, это влечет за собой очень высокую ставку для конечного заемщика, гораздо выше, чем инфляция. Это неверно. Политика, которую проводит Банк России, не отличается принципиально от политики, которую проводят большинство ЦБ стран мира. Официальная ставка рефинансирования не является ставкой, по которой на самом деле предоставляется ликвидность, кроме как в отдельных, исключительных случаях. Этой ставкой является ставка недельного РЕПО. Ее величина 5,5%, не выше, а ниже текущей и ожидаемой инфляции.

Ставка кредита для конечного заемщика сейчас по кредитам на срок свыше одного года, это около 11%, также отклоняется от ставки рефинансирования и от уровня инфляции не в большей амплитуде, чем у большинства других ЦБ и финансовых систем.

Нас критикуют за пункт, который я также считаю мифологемой: необходимость предоставления еще более длинного финансирования. Ссылаются на операции, которые проводил ЕЦБ. Но, во-первых, он единственный, и, во-вторых, — это исключительная антикризисная мера периода рецессии. И коллеги из ЕЦБ говорят, что не собираются превращать ее в постоянный или устойчиво действующий инструмент. Для них по-прежнему базой являются операции на срок не свыше 3-х месяцев. Мы понимаем, что рефинансирование отходит от своих канонических принципов. Однако сейчас по факту — и в других юрисдикциях, и у нас — какой-то объем активных операций банков фондируется за счет рефинансирования центральных банков.

Расширение мандата

Последнее время для нас, как и для любого другого ЦБ, происходит расширение мандата, внимание концентрируется не только на показателях денежной динамики, инфляционной динамики, но и на финансовой стабильности. Неразрывная связь денежной политики и политики требований, регламентов и обеспечения исполнения этих регламентов и требований со стороны коммерческих банков становится особенно очевидной.

Примеры: элементы перегрева кредитования в сфере экономики, экстремально быстрого роста операций розничного кредитования, необеспеченного, прежде всего. На них может быть реакция со стороны денежной политики — повышение процентных ставок. Но это не избирательная реакция. Это реакция, которая не может выбрать тот или иной сегмент кредитной деятельности. И может быть реакция со стороны изменения требований к резерву, изменения требований к капиталу. Фактически, мы сочетаем сейчас и тот, и другой вид реакции.

Такое взаимодействие чрезвычайно важно. Мы, может быть, не пишем этого в документах, и другие банки не пишут этого, но на самом деле, происходит глобализация инструментов. Цель — финансовая стабильность. Инструменты — реагирование на одну и ту же ситуацию и со стороны процентной политики, учетных ставок, и со стороны регулирования и надзора. Это принципиальный элемент для развития банковской системы в близком будущем, и вряд ли мы от этого уйдем.

По материалам выступления на Российском экономическом форуме в Монако 25 ноября 2012 года