— Константин Николаевич, удалось ли Центральному банку реализовать основные установки денежно-кредитной политики на 2003 год?

— Для действий Банка России основой являются ежегодно утверждаемые основные направления государственной денежно-кредитной политики. Если посмотреть, что в качестве ключевых целей ставилось в этом документе в прошлом году, то прежде всего там было обозначено достижение определенного уровня инфляции (не выше 12%) и одновременно ограничение укрепления реального эффективного курса рубля (не выше 6%). Сейчас с достаточной степенью уверенности можно сказать, что эти цели достигнуты. Пожалуй, это самый главный результат.

— Какие факторы повлияли на его достижение?

— Самое главное то, что в течение 2003 года заметно вырос спрос на рубли. Долгие годы мы жили в условиях, когда большая часть предприятий и населения, получив рубли, пытались так или иначе от них избавиться. Это означало высокую скорость обращения денег. В нынешних условиях эта скорость заметно снизилась. Субъекты экономики в общем-то готовы держать рублевые остатки, хранить рубль как средство сбережения. Это связано со многими причинами, прежде всего с тем, что в течение 2003 года рубль по отношению к доллару укреплялся. Поэтому психологически людям держать рубль было гораздо комфортнее, чем раньше. Кроме того, в прошедшем году Центральный банк старался несколько видоизменить свою политику и заниматься не только валютными интервенциями, но и неким образом поддерживать денежные рынки. Были введены операции репо, обратного репо, ломбардных кредитов, депозитные аукционы, свопы - целый ряд инструментов, которые повысили ликвидность и привлекательность операций на денежном рынке и дали банкам новые возможности заработать.

— То есть Центробанку в основном помогло изменение отношения к рублю, психология населения?

— Да, причем это самодостаточный процесс. Если укрепляется курс, то психологически у людей больше желания держать эти деньги. Но одновременно это означает, что у вас больше предложения на продажу валюты. Центральный банк покупает ее и выпускает рубли. С одной стороны, вы выпускаете рублей больше, но поскольку вы делаете это в условиях нарастающего курса, эта эмиссия компенсируется уменьшением скорости обращения денег. Думаю, что и в 2004 году скорость обращения продолжит снижаться, если население будет относиться с еще большим пиететом к рублю. Пока эта скорость падает быстрее, чем уровень инфляции, то есть склонность к сбережению растет быстрее, чем потребление.

Возьмем три параметра: темп роста денег (физически), скорость обращения и темп роста/падения инфляции. Если у вас скорость обращения падает более быстрыми темпами, чем цены, значит, более быстрыми темпами будет расти количество денег, что и случилось в 2003 году. Мы достаточно много выпустили денег в обращение через покупку валюты и перешагнули те темпы роста, которые были заложены в основных направлениях денежно-кредитной политики. Несмотря на это нам все-таки удалось получить определенный уровень инфляции, так как люди стали дольше задерживать деньги у себя и скорость обращения денег упала.

— Приходилось ли Центробанку искусственно сдерживать рост денежной массы, чтобы выполнить задачу правительства по удержанию инфляции в обозначенных рамках?

— На такой вопрос сложно дать однозначный ответ. Политика - это искусство возможного, и в данном случае все время приходилось балансировать на грани и искать компромисс между укреплением рубля, которое могло достичь очень больших величин, и денежной эмиссией, которая может иметь инфляционные последствия через покупку иностранной валюты. Поэтому можно сказать, что да, мы сдерживали увеличение денежной массы, потому что в какие-то моменты Центральный банк отступал по курсу и не покупал доллары. С другой стороны, мы не сдерживали, потому что в какие-то периоды все-таки покупали валюту и давали рынку рубли. Если посмотреть на график состояния ликвидности банковской системы, то мы увидим в январе-феврале 2003 года начало резкого роста остатков по счетам. Это народ стал переходить с долларов на рубли. Затем в мае-июне произошло то, о чем писали многие газеты - ах, из страны убежало 7 млрд долларов! Беда в том, что психологически ситуация воспринимается по-разному. Эти 7 млрд долларов воспринимались чуть ли не как политическая катастрофа. Никто не говорил о том, что это просто выход спекулятивного капитала, который вошел в течение предыдущего периода роста.

-Почему же произошел разворот?

— Во-первых, было заметное падение цен на нефть (на 3-4 доллара за баррель). Во-вторых, в июне Федеральная резервная система США сделала заявление, существенно расходившееся с ее предыдущей позицией по денежно-кредитной политике (было сказано о том, что власти не будут приобретать "длинные" бумаги). Это вызвало скачок процентных ставок. Плюс примерно в это же время началось раскручиваться дело Михаила Ходорковского. Вот три фактора, которые развернули ситуацию. Потом было два месяца относительного спокойствия. И вот сегодняшний день - снова резкий рост ликвидности. Вернулись спекулянты, и никто не знает, когда они уйдут и как в очередной раз это будет выглядеть.

— То есть речь идет о валютных игроках, а масштабного оттока иностранного капитала, которым пугают СМИ, не было и не предвидится?

— Такой проблемы вообще нет. Россия с начала 90-х годов является страной с избыточным количеством сбережений, которые заметно превышают объем потенциальных инвестиций. С точки зрения простой арифметики этот избыток должен быть куда-то размещен. Вывезете вы его в офшор или пойдете в обменный пункт менять на доллары - с точки зрения национальных счетов он окажется размещен только в иностранные активы, и это будет выглядеть как вывоз капитала. Если подходить к вопросу формально, иностранные инвестиции - это доля в капитале российского предприятия свыше 25%. Сегодня для многих западных компаний это пока преждевременно или неприемлемо, хотя кто-то уже пошел на такой шаг - есть заводы Pepsi, Jonson&Jonson.; Кто-то идет по пути совместных предприятий. Но поскольку очень многие реализуют право владения через офшорные и иные обходные схемы, в отчетах по платежному балансу этих инвестиций вы просто не увидите. В этом смысле рассуждения на тему много или мало у нас иностранных инвестиций - лукавые рассуждения, не поддерживаемые статистикой. И самый главный вопрос - нужны ли нам эти инвестиции? Нужна технология, которой у нас может не быть, но отнюдь не деньги. Денег в этой стране выше крыши.

К сожалению, рассуждения, относительно притока-оттока капитала, которые имеют место быть в некоторых публичных изданиях, часто не имеют отношения к действительности, они в достаточной степени популистские и несодержательные. В терминах платежного баланса у нас есть понятия отток капитала, приток капитала, бегство капитала. В прошлом году они реализовались вот таким образом. К "иностранным инвестициям" это не имеет никакого отношения, идет чисто спекулятивная игра. Как таковые, инвестиции существуют, но на сегодняшний день в платежном балансе РФ они отражены плохо. Поэтому строить прогнозы относительно следующего года сложно. Содержательно, наверное, иностранных вложений будет много, так как, по-видимому, в 2004 году вслед за Moody's России поднимут рейтинг до инвестиционного и другие рейтинговые агентства. Увидим ли мы это в платежном балансе, - скорее всего, нет.

— Сейчас большинство игроков, в том числе на мировых рынках, играют на повышение курса рубля по отношению к американской валюте. Каких уровней оно может достигнуть?

— Я не думаю, что динамика рубля зависит от объема открытых позиций. На сегодня, к счастью или к сожалению, курс зависит в большей степени от действий Центрального банка, а не от действий игроков. Сейчас рынок находится в состоянии дисбаланса. Объясняется это очень просто: есть большой приток валютной выручки из очевидных источников (экспорт нефти, газа, металлов). При этом оттока валюты, связанного с текущим счетом, явно недостаточно. Я не могу сказать, что этого процесса совсем нет, но на приобретение импорта, прежде всего для целей развития производства (покупка технологий, оборудования), тратится очень мало, и компенсировать приток не получается. Этот дисбаланс, будучи относительно небольшим, но постоянным, порождает уже другой дисбаланс, который идет по счету капитала. Пока изначальный дисбаланс существует, говорить о том, где правильный курс и до какой степени должен укрепиться рубль, просто несодержательно. Ориентиры Центробанка заложены в основные направления денежно-кредитной политики - в 2004 году будем стараться не допускать укрепления реального эффективного курса рубля более чем на 7% и превышения 10%-ного уровня инфляции. При этом надо иметь в виду, что реальный эффективный курс существенно зависит от динамики отношения евро/доллар, поэтому сложно строить какие-то гипотезы.

— Раз специально денежную массу ЦБ РФ не сжимал, можно ли сказать, что банковская система сейчас недостатка денежных средств не испытывает?

— На сегодняшний день денежные ресурсы, которые банковская система получает от Центрального банка, более чем достаточны. Как я уже отметил, дефицит, имевший место в III квартале прошлого года, наблюдался не из-за того, что Банк России активно боролся с инфляцией, а в связи с выводом с рынка спекулятивного потока. Инфляция была высокой, многие сомневались, что она удержится в рамках 12%. Поэтому деньги выводили. Потом пожили два месяца в условиях низкой ликвидности и стабильного курса. А затем кому-то снова пришло в голову, что в России все хорошо: давайте попробуем еще раз, и деньги вернулись. То есть то, что происходит сейчас, - это не кредитная экспансия Центрального банка. Сказать, что Банк России раздает кредиты, я не могу. Мы либо даем кредит правительству, либо покупаем валюту, а кредиты банкам очень краткосрочные, их можно не считать.

Другое дело, что отдельные представители профессионального сообщества могут произносить пламенные речи о том, что им не хватает длинных денег. Я думаю, это своего рода фразеология. Длинными бывают горизонты по принятию на себя рисков. Если кто-то готов принять на себя риск развития событий на два, три года, то у него эти деньги появятся, если он не готов, у него никогда не будет денег на этот срок.

-Но Центробанк планирует снизить нормативы отчислений в ФОР, расширить перечень инструментов, принимаемых в залог, - увеличить ресурсную базу банков?

— Уменьшить уровень обязательных резервов, увеличить число залоговых активов - эти меры очевидно полезны, поскольку делают финансирование более ликвидным. Конечно, снизить ФОР было бы легче в других условиях - не кризиса, а недостатка ликвидности. Но делать это все равно надо, поскольку с введением нового закона о валютном регулировании эта проблема становится очень серьезной. Через год на рынке будет уже совершенно четко выражена конкуренция с иностранными банками, которые, не попадая под наше регулирование, будут иметь конкурентное преимущество. Конечно, полное выравнивание уровня резервов (до 2-3%, как в некоторых странах) вряд ли произойдет. Но ведь у российских банков есть свои преимущества: офисные сети, практика и наработанные связи.

— Помимо усиления конкуренции, какие проблемы в наступившем году могут возникнуть у наших банков?

— Я думаю, у нас в наступившем году только одна проблема - выборы президента США. Я говорю так серьезно, потому что американский финансовый рынок является если не доминирующим, то ключевым на сегодняшний день. И соответственно динамика параметров этого рынка очень сильно влияет на все остальные страны. Поскольку до президентских выборов вряд ли что-то изменится в направлениях экономической политики США, то все показатели будут примерно в том же состоянии, что и сейчас. А если по итогам выборов будут новые результаты, это может повлечь за собой достаточно серьезные изменения. Например, если американцы начнут бороться с бюджетным дефицитом, сделают деньги более дорогими, предпримут что-то, это вызовет серьезную цепную реакцию. Например, повышение ставок увеличит привлекательность долговых активов, что приведет к оттоку капитала из других стран, в том числе из России; к укреплению доллара

.

— Но пока доллар падает, все больше российских предприятий занимают средства в иностранных банках…

— Предприятия и сами банки кредитуются за границей по понятным причинам. Если брать кредиты в долларах по низким ставкам, да еще и в условиях снижающегося курса этой валюты, получается очень выгодно. Необходимо сглаживание, срезание дифференциалов. Стабильность достигается за счет того, что разность процентных ставок должна нивелироваться обменным курсом. У нас она не только нивелируется, а еще более усугубляется. Нужен какой-то еще элемент, который будет это все срезать.

— Что ЦБ РФ намерен предпринять по этому поводу?

— Центральный банк совершенно серьезно рассматривает вопрос о том, чтобы применить методы валютного регулирования для сдерживания этой волны, которая потенциально угрожает стабильности денежного рынка. В рамках закона о валютном регулирования такие меры описаны: специальные счета, депозиты. Например, в январе-феврале 2004 года может появиться ФОР на внешние пассивы. Если у вас нечто находится в состоянии дисбаланса, то само оно в состояние баланса может прийти, а может и не прийти.

В нашей ситуации равновесие восстановилось, если бы у нас курс доллара рос, а он падает. Поэтому политическая воля есть уже сегодня, а дальше речь будет идти о конкретных мерах, которые будут закрывать то одну, то другую "дыру". ФОР на внешние пассивы - это закрытие масштабной "дыры", когда любой российский банк может привлечь валютные депозиты и сконвертировать их в рубли.

— Преобразования на ММВБ упростят работу банков на валютном рынке? И как обстоит дело с объединением региональных валютных бирж?

— Планируемое объединение торговых сессий - это приведение в нормальное состояние. Согласитесь, когда имеются две разные цены на один и тот же вид актива, это странно. Курсы доллара на ЕТС и в СЭЛТ с юридической точки зрения - две разные вещи, а содержательно это одно и то же. Связана такая ситуация с тем, что в СЭЛТ риск-менеджмент устроен по одному принципу, а в ЕТС - по другому. Некоторым банкам, работающим в СЭЛТе, такое разделение просто выгодно и они пытаются зарабатывать на арбитраже. В итоге мы планируем, что система риск-менеджмента будет выровнена по СЭЛТ с сохранением определенных элементов ЕТС (то есть будет резервирование средств в размере 1,5% для однодневных и 2,25% для двухдневных операций).

Для небольших банков объединение сессий действительно упростит работу, для региональных банков пользу скорее принесет то, что сейчас происходит на бирже с точки зрения совершенствования расчетов. Мы надеемся, что объединенная валютная сессия будет запущена уже в феврале. Что касается объединения бирж, то в каждом случае все обстоит по-разному. Например, ростовская биржа уже фактически присоединена, а для петербургской и новосибирской бирж это, напротив, пока совсем не актуально.

— Какие новые денежные инструменты ЦБ намерен предложить банкам в 2004 году?

— Нам инструментов хватит на 10 лет вперед. Они уже созданы и находятся в арсенале. Сейчас вопрос заключается в другом: надо, чтобы эти инструменты заработали. Сегодня все краткосрочные ставки низкие, потому что денег много, или наоборот, - это как курица и яйцо. В условиях, когда это так, часть инструментов просто не работает. Надо привести условия на рынке в такое состояние, когда эти инструменты становятся применимы. Поэтому важность валютного регулирования сегодня на порядок превышает важность политики денежного рынка.